В 2024 году, когда почти каждая пятая унция серебра приходится на фотоэлектрическую промышленность, напряженность на рынке серебра растет: наблюдается дефицит серебра из-за растущего спроса и ограничений производственных мощностей, значительного увеличения производственных затрат и т. д. На этом фоне цену серого металла ждут хорошие перспективы. Хотя прорыв уровня $26 долларов уже подтвержден, анализ поведения различных игроков показывает, что сигналы на данном этапе все еще медленные.
Третий год подряд исторический дефицит предложения
Третий год подряд спрос на серебро превышает предложение. Эта дезадаптация рынка была особенно заметна в 2022 году, когда не было удовлетворено 20% общего спроса! В 2023 году дефицит предложения сократился, но остался явно высоким — 184 миллиона унций (и 142 миллиона без учета полной занятости). Этот дефицит предложения эквивалентен более чем 5.900 тонн непоставленного серебра, или 15,5% всего спроса на серебро в 2023 году. Учитывая эту ситуацию, фундаментальные показатели рынка серебра остаются благоприятными. Тем не менее, этот дефицит предложения по-прежнему отражает неспособность цен эффективно адаптироваться к дефициту производства.
По прогнозам Института серебра, в 2024 году дефицит предложения вырастет до 215 миллионов унций, а с учетом инвестиций в биржевую продукцию дефицит составит 265 миллионов унций. Более того, уровень предложения остается стабильным на протяжении более десяти лет, в то время как спрос, похоже, неуклонно растет. Например, предложение серебра неуклонно росло с 1990 года (менее чем на 3% в год) по 2010 год, прежде чем вступить в фазу стагнации.
Важно помнить, что производство серебра является «вторичным», то есть серебро добывается как часть производства других металлов (золота, цинка, меди и т.д.). Поэтому рынок более чувствителен к потенциальному дефициту предложения.
Растущий спрос на фотоэлектрические системы
Спрос на серебро в фотоэлектрической промышленности резко растет. К 2023 году спрос на серебро в этой отрасли вырос на 64%, достигнув почти 19% от общего спроса на серебро в 2023 году! Другими словами, рекордное количество — одна унция из пяти — теперь используется в фотоэлектрической промышленности. Очевидно, что резкий рост спроса на фотоэлектрическую продукцию дестабилизирует рынок серебра, который испытывает дефицит производства. За последние десять лет спрос на серебро для фотоэлектрической промышленности вырос почти в четыре раза!
Напротив, спрос на инвестиционное серебро резко упал в 2023 году (-28%!), как и на изделия из серебра (-25%). Что касается инвестиционного спроса, то в отчете Института серебра говорится:
В то время как на всех основных рынках наблюдались потери, снижение было особенно резким в Германии (-73%) после повышения НДС в начале 2023 года.
Аналогичным образом, спрос на ювелирные изделия упал на 13% в 2023 году, в основном из-за Индии, где спрос сократился из-за высокого курса рупии. Таким образом, в 2023 году наблюдалось снижение спроса на серебро для изготовления ювелирных изделий, столового серебра и инвестиций, на долю которого приходится 17%, 4,6% и 20,3% соответственно от общего спроса на металлическое серебро (т.е. в общей сложности почти 42% спроса).
Наконец, несмотря на снижение спроса со стороны частных лиц, промышленный спрос растет (+11%), при этом заметен рост производства электроники и фотоэлектрических систем. В целом, спрос на серебро снизится на 7% в 2023 году после роста на 16,3% в 2022 году. Ожидается, что в 2024 году спрос немного возрастет. В результате рост рынка серебряных металлов замедляется.
Затраты на добычу серебра выросли на 25%!
Как и на рынке золота, на компании по добыче серебра приходится более 75% физического предложения серебра. Более того, на Мексику, Китай и Перу, вместе взятые, по-прежнему приходится почти 50% мирового объема добычи серебра. В этих условиях цена на серебро в значительной степени зависит от условий, в которых оно производится, и, более конкретно, от себестоимости производства.
За один год общая себестоимость производства унции серебра (AISC) выросла на 25% и составила почти $18 долларов. Что касается общих денежных затрат, то в 2023 году они выросли более чем на 60%! И наоборот, прибыльность серебродобывающих компаний резко упала. Прибыль горнодобывающих компаний в 2023 году едва превысит $5 долларов за унцию серебра. Это почти такой же низкий уровень, как в 2019 или 2015 годах!
Мы отмечаем, что столь низкая маржа на рынке серебра часто предшествовала значительному росту цен на серый металл (+17,5% в 2016 году и +47% в 2020 году). Таким образом, растущие производственные издержки являются характерной чертой сохранения в будущем бычьего рынка драгоценных металлов.
Более того, производственные затраты на рынке серебра растут с 2016 года. За восемь лет затраты на производство серебра выросли более чем в два раза, в то время как цена на серебро выросла всего лишь примерно на 50%! Таким образом, напряженность в производстве возрастает, поскольку рентабельность горнодобывающих компаний сокращается, а затраты все больше выходят из-под контроля из-за инфляции. Исходя из этих затрат, какова будет «фундаментальная цена» серебра?
Учитывая исторический разброс в 50-70% между себестоимостью производства и конечной ценой серебра, мы можем предположить, что цена в районе $29 долларов за унцию была бы фундаментально оправданной. Без снижения производственных затрат в будущем нам пришлось бы привыкать к цене на серебро, приближающейся к $30 долларам за унцию.
Золото все еще опережает серебро
В периоды роста цены на серебро, как правило, растут быстрее, чем на золото. Но в последние месяцы цены на серебро росли не больше, чем на золото. С 2022 года соотношение золота и серебра стабилизировалось на уровне около 85, причем ни один из них не превзошел другой. Тем не менее, с 2021 года, когда цена на серебро упала более резко, чем на желтый металл, золото, по-видимому, превосходило серебро.
Более того, если серебро превзойдет золото по доходности, соотношение золото/серебро может упасть до уровня поддержки 70, что будет эквивалентно цене серебра, близкой к $33,50 долларам, при текущей цене золота в $2.350 долларов. Но для этого сценария все равно потребовалось бы еще несколько сигналов.
Еще одним показателем силы рынка серебра является приверженность трейдеров (COT). На приведенном ниже графике показана цена серебра в зависимости от институциональных позиций на рынке серебра (опционов и фьючерсов). Красная кривая отражает количество контрактов, заключенных производителями и торговцами серебром, в то время как зеленая кривая отражает количество контрактов, заключенных крупными некоммерческими спекулянтами. Синяя кривая, часто менее изученная, представляет мелких спекулянтов. Как правило, основные минимумы на рынке серебра наблюдаются, когда количество открытых позиций невелико, и производители максимально сокращают свои поставки (чем ближе две кривые расположены друг к другу, тем сильнее сигнал на покупку, и наоборот).
В этом смысле последний крупный сигнал к покупке серебра наблюдался в феврале 2024 года. С февраля производители и покупатели значительно укрепили свои позиции. Это, очевидно, свидетельствует о силе восходящего тренда, но также и о его истощении. Ограничение числа открытых позиций в апреле и мае 2024 года свидетельствует о том, что рынок серебра в настоящее время в большей степени подвержен влиянию медвежьих сил.
Потенциальный рост цен на серебро в этом случае будет связан с уменьшением интереса со стороны горнодобывающих компаний и покупателей. Другими словами, при текущих ценах игроки вряд ли будут заинтересованы в повышении цен. В то время как позиции на рынке серебра быстро стабилизировались, рынок золота по-прежнему демонстрирует определенный потенциал. Учитывая этот контекст, вероятно, пройдет еще несколько месяцев, прежде чем мы сможем ожидать роста цен на серебро. В отчете Института серебра сказано:
На фьючерсном рынке отсутствие уверенности инвесторов было подчеркнуто значительными колебаниями в управляемых денежных позициях, которые временами переходили в зону чистых коротких позиций. Объем внебиржевых покупок также был заметно ниже, что усугублялось увеличением числа ликвидаций позднее в этом году. ETP второй год подряд фиксируют чистый отток капитала, хотя и более низкими темпами. Наконец, продажи серебряных монет и слитков сократились впервые с 2018 года, достигнув трехлетнего минимума.
Что нужно для того, чтобы увидеть резкий рост цен на серебро
В своем отчете Институт серебра подчеркивает взаимосвязь между производственным спросом (включая спрос на ювелирные изделия, изделия из серебра, фотографии и промышленность) и ценой на серебро. Действительно, более высокая добыча на рудниках, чем спрос на производство, приведет к снижению цены на серебро, и наоборот.
Следовательно, рост цен на серебро возможен только в том случае, если производственный спрос устойчиво превышает добычу в шахтах. Симметрично, стагнация цен на серебро в 2023 году, несмотря на напряженность на рынке, может быть частично объяснена сокращением производственного спроса. Для устойчивого роста цен на серебро, по-видимому, необходимы два условия: во-первых, стагнация или падение добычи полезных ископаемых и, во-вторых, дальнейший рост производственного спроса на рынке.
Каковы перспективы на 2024 год?
В заключение отметим, что рынок серебра испытывает постоянный дефицит предложения. В 2023 году 15% всего спроса на серебро оставалось неудовлетворенным. Разрыв между спросом и предложением увеличивается, что обусловлено, в частности, промышленным спросом и, более конкретно, растущим спросом со стороны фотоэлектрической промышленности. К этому добавляется снижение рентабельности серебродобывающих компаний и значительный рост производственных издержек (+25% к 2023 году!). На этом фоне серебро, похоже, тестирует свои максимумы 2020 года. Институт серебра прогнозирует, что в 2024 году вероятное смягчение денежно-кредитной политики США вызовет заметное повышение цен на драгметаллы, хотя краткосрочные риски снижения сохраняются.
Тем не менее, рост цен на серебро возможен только в том случае, если мы увидим восстановление спроса на инвестиции, изделия из серебра и ювелирные изделия. При таком сценарии цена может приблизиться к $30 долларам или даже к $33 долларам, если золото окажется выше.
Однако краткосрочное поведение участников рынка ограничивает потенциал роста, и установление максимального уровня цен на серебро в апреле 2024 года, похоже, приводит к быстрому исчерпанию позиций. В целом, долгосрочные условия предложения делают серебро структурно привлекательным в течение следующих нескольких лет, несмотря на то, что краткосрочные и среднесрочные эффекты все еще остаются неясными.
Наконец, устойчивое преодоление уровня в $30 долларов, а затем в $33,5 доллара может позволить нам рассмотреть возможность возврата к максимумам 2011 года в $40-$41 доллар. Однако, если бы такая цель была достигнута быстро, это потребовало бы устойчивого интереса со стороны участников рынка. В любом случае, тренд на серебро остается четким, и бычий рост в мае, по-видимому, является фундаментальной корректировкой цены на серебро.